求购铝矿

　　文 / 一德期货有色金属研发团队

铜：供需略有过剩，弱势格局延续

第一篇

加息靴子仍未落地

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联邦基金利率期货数据显示12月份加息是大概率事件，维持年底加息一次的判断；

美国政府债务占GDP比重处于历史高位，美联储利率政策或受美国政府财政的绑架而失去独立性；

影响美联储加息决策的最重要因素是通胀和就业，决定着未来加息进程。未来通胀不会成为美联储加息的制约因素，不过非农数据表现不稳定，显示经济并未持续好转。

加息对铜价也不一定是噩耗，短期美元强势将压制铜价，但中长期则不然，纵观历史四次加息周期，铜价均录得显著涨幅。

2016年铜市走势

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　　2016年至今期铜维持区间震荡，波动率明显低于往年水平，走势受制于基本面，金融等因素对铜价牵引作用弱化；

　　淡旺季因素引导铜价窄幅震荡，资金对铜市关注度降低明显，持仓量由上半年的80万手下降至目前45万手左右，资金更加关注有题材的品种；

　　现货市场，现货升贴水走势较为符合季节性特征，窄区间内运行，不过2016年相对更弱一些，运行区间【-275,130】，均值-51.

经济形势不容乐观

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　　国内经济仍在探底，去年年底至今部分经济数据好转，但难改下行趋势；为了“保底”，供给侧改革的同时，还要适度扩大总需求；

　　货币投放增速惊人，M1增速持续高于20%，M2增速回落，流动并未进入实体扩大再生产，因收益率太低，更多的资金流入房市，实质陷入流动性陷阱，资产荒局面下，部分资金流入期货市场，经过上半年的大幅波动后，流动性边际效应在减弱；

　　既要稳增加又要抑制泡沫，加码财政刺激是更好的选择，但是上半年已透支下半年财政额度，进一步刺激财力不足，PPP（政府和社会资本合作）发力，但是目前项目落地率较低，预计4季度难有大作为。

货币超发，工业品与房屋价格大幅上行

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长期供应过剩格局仍难改善

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　　维持供应过剩预期，不过过剩量与去年相比有所减弱；

　　虽然需求增速仍然疲弱，但相比去年有所回升，其中房地产投资、电力电缆以及汽车等方面增速回升相对明显；

　　供应层面，铜精矿供应仍处于扩张阶段，在高加工费（TC/RC）驱动下，国内精铜产量增速仍较高；

全球铜精矿仍处于扩产周期

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　　国际铜业研究组织近期表示，到2019年前全球铜矿产能预计年均增长约4%，并在2019年达到2650万吨，较2015年增加逾17%。这相较此机构年初的预测调低，当时该组织称，2018年全球铜矿产能预计将达到2750万吨/年，全球铜矿产能增速将在2016年达到历史顶峰7.74%后逐步回落至2018年的5%左右。

　　相关研究机构统计数据看，铜矿新增项目（大于10万吨/年产量），与2015年年初预计比较数量降低明显。铜价的持续下跌对投资影响较大，不过减少的还只是规划项目，已在建项目仍继续进行。

铜矿成本仍未被铜价触及

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　　绝大部分新增产能的现金成本在 4000 美金以下,铜供应的成本曲线将在新增供应量的带动下出现下移，铜精矿生产成本对铜价的支撑作用比较薄弱；

　　因铜价下挫和对未来价格预期悲观，全球主要铜矿纷纷降低成本而非减产，以面对价格的不利局面；

　　根据彭博统计数据显示，全球主要13家大型矿山的C1成本上半年同比下降约23%，这也表明目前的精铜价格对矿山而言仍有利可图，也将保障供应的稳定。

精铜供应充足

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　　铜精矿的充足供应也是提高了加工费（TC/RC），2016年前9个月现货加工费持续处于100/10以上，高于去年底江铜与智利安托法加斯塔协定的每吨97.35美元的2016年铜加工粗炼费/精炼费（TC/ RC）；

　　在高加工费的刺激下，国内精炼铜产量继续维持高增速，最新公布的数据显示，全国8月精铜产量为74.3万吨，为至少6个月新高水平，环比涨2.9%，同比涨12%，前8个月总产量为550万吨，创下历史同期最高，同比增长8.7%；

　　各大冶炼厂2016年检修工作已基本完成，4季度精铜产量会季节性走高；

中长期内新增需求点有限

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　　经济周期及大国工业化共同决定铜的需求周期；

　　中国需求增速放缓，但仍是全球金属市场的主导者，印度将是下一个工业化大国，经济发展虽已步入快速增长轨道，但由于其特殊的国情和较低的资源消费份额，短期内对全球资源消费增长贡献不大；

　　由美日英法等西方发达国家的矿产资源消费轨迹来看，在人均 GDP达到10000美元—12000美元时，大部分国家的人均矿产资源消费总量达到峰值区域，人均消费量的增速也达到拐点，由高增速时代转为低增速时代，直至人均消费量不断下滑；

　　总结看，需求端未处在牛市；

短期需求尚可

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　　短期看，终端需求尚可，总体增速同比有所回升，不过下半年增速或低于上半年；

　　电力线缆行业表现不错，不过电网投资的超高压投向也难对铜消费形成有效提振；

　　自7月以来空调行业生产有较大改善，但渠道库存依然很高；

　　1-8月汽车产销同比分别增长10.8%和11.4%，继续高于上年同期，不过随着购置税补贴的到期，汽车销量或受影响；

　　自去年年底房地产市场的新增开工的转好，将延续到第四季度，对需求提供支撑；

库存相对高位

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　　2015年8.11汇改之后，人民币汇率波动明显加大，人民币贬值抬高沪伦比值重心，沪伦比值下限位于7.5左右，年底前人民币6.7关口上破难度较大，倾向于认为沪伦比值全年高点出现；

　　今年以来精炼铜出口表现抢眼，因进口亏损幅度较大，有加工手册企业出口有盈利，且lme亚洲部分仓库有入库激励政策；

　　今年以来，lme库存增幅明显，国内库存先增后降，保税区库存增加明年，国内需求疲弱，这也可以从洋山铜溢价持续低位可以看出。总体库存偏高；

　　一般来说，国内库存+保税区库存增加，而lme库存下降，铜价上涨，反之亦然；

总 结

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12月加息，国内经济形势不容乐观，货币刺激政策边际效应在减弱；

成本支撑较弱；

供需基本面看，全球供需过剩周期仍未结束，随着冶炼厂检修任务完成，精炼铜产量还会季节性提高，下游需求尚可，但增速偏低。所以铜价还需要进一步下跌来平衡市场，但是我们也要注意到，国内以及全球流动性泛滥，估值处于相对洼地的大宗商品或阶段性受到资金青睐

人民币贬值也将抬升价格中枢；

铜：供需偏弱，资金关注不高，铜市在纠结的徘徊

锌：精矿短缺引燃锌市，故事暂告段落

第二篇

锌精矿供给分析

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国内精矿供应从过去三年大量过剩转为显著短缺；

从6月开始，少数冶炼厂精锌矿库存低于一周用量。

　　随着价格回升，6月份开始，部分矿山陆续恢复生产；新建矿山的产量贡献主要在下半年。

锌锭供给分析

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2010年开始，中国锌锭产量增速减缓，2012年显著回落。预计2016年产量稳中有增，产量水平主要看价格和原料供应。

国内外锌锭库存变化

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沪期价格与国内升贴水

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锌需求分析——国内锌消费高度依赖镀锌板

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　　受益于国内经济结构性调整，镀锌消费比重逐步攀升；尤其是北方冶炼厂，生产的锌锭90%以上用于镀锌。

国内锌消费增长几乎全部来自镀锌行业

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汽车镀锌板是需求亮点

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　　主要汽车公司汽车镀锌比例在提升，主要钢铁公司汽车镀锌板都在继续扩能。

国内锌市场供求平衡

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总结

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锌上的故事由锌精矿短缺引起，其中嘉能可50万吨矿减产的举措无疑是年初推升2016年锌市的主要导火索。截止2016年9月，lme锌高点触及2372美金，引发市场对后期嘉能可矿山复产的担忧。

另外，国内今年稳定的加工费保证了冶炼厂生产的积极性，并未因矿源紧张，冶炼厂出现大幅减产。这也导致今年锌锭的现货升水并未随着价格的上涨，出现现货高升水的局面，甚至弱于往年。这也从一个侧面解释了，矿故事在讲，但锌锭并没有极度紧张。矿上推升的持续上涨行情恐将告一段落。未来将主要关注库存和嘉能可后期举措。

后面需要注意的是，国内持续进口亏损局面，矿库存消化，锌锭的消化将对价格形成支撑，未来这种局面持续，嘉能可若没有复产举措，锌故事可能再度加强。

镍：原料类似的故事，高库存扔是隐忧

第三篇

镍基本面是否还在持续好转？—全球

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　　全球镍供需平衡预测：

　　WBMS最新数据显示，1-7月全球镍市供应短缺8.95万吨。从全球角度来看，下半年预期供需平衡好于上半年，供需缺口将会持续扩大。主要基于以下逻辑因素推断：供给端，一、进入雨季，预期菲律宾镍矿供应不稳定，二、印尼不锈钢产能增加，消耗国内镍铁产量，造成对外镍铁供应缩减；而需求端来看，印尼的不锈钢新增产能使得全球需求平均值应较上半年小幅扩大。

　　国内镍供需平衡状况：

　　l国内电解镍产量同比持续下降，镍铁开工率不足，产量下行

　　国内后期镍供给小于需求的可能性较大，主要基于以下几点原因：一、虽然近期国内加大镍矿进口量，港口库存也上升至1500万吨以上，但进口国菲律宾9月以后进入雨季供应量也会相应减少，国内镍铁产量或将相应减少；二、镍铁进口预期会受到一定限制，印尼青山不锈钢投产会压缩印尼镍铁出口；三、电解镍进口盈利窗口持续关闭，预计后期精炼镍进口量将呈现持续下降趋势。四、国内不锈钢产能上半年释放量较大，后期不锈钢产量环比大幅增长可能性较小。整体而言，国内供给端偏收紧，需求端持稳。

　　截至2016年6月份，2015年以来的新增不锈钢项目产量已达1420万吨，其中2016年上半年新增不锈钢加工项目大约580万吨，整体产量较2015年同比增速或超过10%。预计下半年仍有近135万吨的新增不锈钢冷压项目投产，对于镍需求拉动会起到积极作用。不过，由于后续缺乏新的不锈钢粗刚产能的投放，预计四季度镍环比需求较难提升。

镍基本面是否还在持续好转？—库存

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　　上半年，全球镍企产量收缩有限，电解镍库存难以消化，高库存成为镍价上行的重要制约因素。根据我们的数据追踪，尽管高镍铁价格不断上升，但目前国内钢厂原料采购从经济性角度考虑，低镍铁+镍板的经济型依旧低于高镍铁，不过国内精炼镍进口盈利窗口持续关闭，有利于国内镍板的消耗，从近期SHFE镍库存小幅下行可以得到验证（如上图所示）。

　　宏观方面：美联储9月议息会议决议维持利率不变，没有加息符合市场预期，决议内容显示年内加息可能性较大，直指12月份，

　　行业方面：

　　自7月8日开始对采矿业进行检查以来，菲律宾总共关停了10座矿山，其中8座为镍矿，引发全球镍价上涨。近期菲律宾矿业部部长称采矿业环境整治行动仍在继续，将再暂停十多个矿场的运营，但关闭名单将于27日揭晓。

　　镍进口盈亏与比值

　　锌进口盈亏与比值

总结

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当前镍市依然受到高库存压力的制约，缓慢的去库存化消磨着多头的热情，空头可能试机反扑。

供需格局略紧，去库存化的进程和倒挂背景下进口的情况会是下一步影响镍价走势的关键。关注未来01与05套利的机会。

铝：成本支撑，低库存，现货高升水格局

第四篇

2016年国内电解铝供需概述

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今年以来国内铝冶炼弹性生产效果显著，铝价反弹也促使供应恢复，但另一方面原料供应偏紧和成本上升制约了铝锭的产能释放速度。下游方面，在汽车行业需求引领下，今年铝市淡季不淡，四季度铝材料需求会保持刚需平稳，下游消费2016年相比去年有望增长12%。

　　四季度电解铝产能预计保持增长，但难以对全年供应构成冲击。而且库存水平同期较低，今年的供需矛盾不会像去年那样明显。四季度供需平衡略微发生偏移，铝价重心可能从高位震荡区域开始下移，但跌破成本线的可能性较小。

供应分析--国内原铝产量增长缓慢

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　　据国家统计局最新公布的数据1-8月原铝累计产量为2072万吨，同比偏低0.62%。由于四季度仍有新增产能投产预计产量增加，预期四季度产量可达850万吨，全年产量在3200万左右，略高于去年。

截至9月份，国内电解铝总产能为4071.17万吨，开工3349.8万吨，开工率82.28%。2016年中国电解铝已累计复产131.75万吨，待复产规模136.5万吨。新产能已投产231.7万吨，新产能待投产110.77万吨，在建且年内可实现投产涉178.3万吨。今年开工率及投产增速均低于往年。

成本分析—原料价格反弹挤压铝企利润空间

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今年煤炭行业推进供给侧改革，动力煤价格持续走高，年初至今已累计上涨近40%。目前来看煤炭行业去产能没有出现松动，但政策可能会偏向抑制煤炭价格过快上涨。因电解铝庞大的产能需求，三季度氧化铝上涨已超过200元。原料价格和能源成本上涨挤压了冶炼企业利润空间，这是制约今年产能释放速度的关键。

成本分析—9月电解铝平均生产成本

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　　8月产能成本中小于10000元/吨的产能维持在1242.6万吨，占比36.76%；10000-11000元/吨的产能规模增至744万吨，占比为22.51%；11000-12000元/吨的产能规模降低至836万吨，占比25.29%；12000-13000元/吨的产能规模1005.7万吨；占比29.75%；而产能成本超过13000元/吨的产能规模为105万吨，占比3.11%。

　　上半年得益于电解铝价格反弹，国内几家上市铝冶炼企业普遍盈利较好。除了近两年电解铝产能大肆扩张的中国宏桥以及电解铝板块所占比重较轻的中孚实业，其余5家上半年营业收入均有所下降，这与铝企关停部分高成本产能而令收入减少有关。但收入下降并不代表铝企利润也有所下降，不少铝企还实现扭亏为盈。

国内期现货库存双双止跌企稳

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现货库存方面，目前依旧维持在31万吨左右的历史低位。

近期国内铝锭库存在近期连续增加后再度回落。据SMM数据显示，本周国内五地铝锭库存较上周减少2.3万吨。

铝现货升水爆发

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铝国内供需平衡表

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总结

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需求有保障

氧化铝略短缺的局面对价格行成支撑

原材料的价格上涨推升铝价

社会低库存，下游补库行为对铝锭的刺激

今年错配的格局，导致供需矛盾大幅好转

不利因素，落后产能淘汰后，铝整体生产成本得到大幅降低，高额利润刺激了铝厂复产的热情，制约了铝价的高度。

后期铝市绝对价格有望宽幅震荡整理。不过由于社会库存偏低，现货和近月合约强于远月的格局将会继续维持，适合套利资金介入。

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